2015 Relatório dos criadores de valor ECS: Oportunidades em meio à incerteza

Mais de sete anos se passaram desde que o início da indústria de crise financeira e da engenharia, construção e serviços (ECS) ainda não se recuperou totalmente da sopa. Isso se reflete no retorno médio do total de acionistas do setor (TSR), que perdeu o S&P 500 em três dos últimos cinco anos. (O setor superava ligeiramente o S&P 500 em 2010 e 2012.) Embora muitas empresas de CEs se beneficiassem da apresentação no amplo mercado de ações dos EUA em 2013 e 2014, eles continuaram no desempenho de medidas fundamentais. Hoje, há preocupações sobre o desempenho atual e futuro: o crescimento agregado do setor e os múltiplos de avaliação continuam a seguir o S&P 500 por uma lacuna considerável. Além das preocupações com a concorrência global e a pressão que ele exerce nas margens e a vitória, a administração e os investidores estão prestando crescente atenção à baixa produtividade do setor de construção e ao potencial de uma queda prolongada nos preços do petróleo.

A queda do preço do petróleo está tendo efeitos decididamente mistos nos jogadores da ECS. Espera -se que o ritmo da construção da infraestrutura acelere nos mercados desenvolvidos cujas economias continuem se recuperando. Mas os múltiplos das empresas da ECS com extensa exposição ao setor de energia, o principal motor do crescimento do setor desde os primeiros anos deste século, não devem colher todo o benefício. Uma queda sustentada provavelmente estimulará o aumento da atividade de fusões e aquisições, à medida que as empresas da ECS criam escala e tentam diversificar seus livros de pedidos além dos projetos de petróleo e gás. No relatório deste ano, expandimos a amostra da empresa para 75 para refletir melhor o escopo completo das empresas globais que participam da ECS. Este relatório é uma peça complementar para o décimo sétimo relatório anual da série Value Creators da BCG. (Ver 

This is The Boston Consulting Group’s third annual report on the ECS industry as seen through the lens of shareholders. In this year’s report, we have expanded the company sample to 75 to better reflect the full scope of global companies participating in ECS. This report is a companion piece to the seventeenth annual report in BCG’s Value Creators series. (See  Criação de valor para o resto de nós: o relatório dos criadores de valor de 2015 , Julho de 2015.) A série fornece classificações empíricas detalhadas dos criadores de maior valor do mundo e destilam lições gerenciais de seu sucesso. Ele também destaca tendências significativas na economia global e no mercado mundial de capitais e descreve como essas tendências provavelmente moldarão prioridades futuras para a criação de valor. Por fim, para ajudar as empresas a melhorar seu gerenciamento de criação de valor, a série fornece detalhes sobre as mais recentes ferramentas analíticas e experiências de clientes do BCG. 

As empresas de ECS de primeira linha constituem uma mistura aproximadamente igual de players desenvolvidos e de mercado em desenvolvimento. Sem eles, os jogadores de mercado em desenvolvimento teriam superado os jogadores de mercado desenvolvido no quartil superior por uma margem de dois para um. A forte exibição do Japão é sem precedentes nos últimos 15 anos. Ocasionalmente, as empresas japonesas apareciam no quartil superior, mas não de forma consistente ou em grande número. Os remanescentes jogadores de mercado emergente no quartil superior são baseados na América Latina. Representado. concentrando-se em projetos de margem mais alta. Ou seja, eles registraram vendas mais baixas, mas comandaram margens mais altas. foram compensados ​​por margens significativamente reduzidas, que estão contraindo cerca de 2,6 % ao ano. 

• Six of the 19 companies in the top quartile are based in Japan. Without them, developing-market players would have outnumbered developed-market players in the top quartile by a two-to-one margin. Japan’s strong showing is unprecedented in the past 15 years. Japanese companies have occasionally appeared in the top quartile but not consistently or in large numbers.
• About 60 percent of the top-quartile companies operate mainly in the Asia-Pacific region, reflecting in part the heavy presence of Japanese companies. The remaining emerging-market players in the top quartile are based in Latin America.
• European companies made a strong showing relative to other developed-market players and account for one-fifth of the top quartile.
• North American companies are absent from the top quartile, which was not the case in the first decade of this century, when North America was consistently represented.
• Categorized by business model, half of the top performers are infrastructure construction players.

In contrast to their performance in the early years of this century, when revenue growth drove returns, most companies in the top quartile achieved higher margins and valuation multiples.

• Top-quartile companies improved their TSRs not by generating higher sales but by focusing on higher-margin projects. That is, they posted lower sales but commanded higher margins.
• The margins of the overall sample contracted, reflecting the highly competitive global environment in which ECS companies operate.

ECS margins have declined in the past five years, to the detriment of overall TSR performance.

• Revenue growth has supported TSRs to some extent, but its positive effects have been offset by significantly reduced margins, which have been contracting by about 2.6 percent annually.
• Absent continued healthy cash payouts to shareholders, ECS TSRs would look even worse than they do. 

As fórmulas para o desempenho superior variaram de acordo com o foco regional. Os participantes do mercado em desenvolvimento dependiam do crescimento da receita. O volume geral de negócios caiu desde o pico de 2007-2008. Em 2014, no entanto, houve um leve aumento.

• Winners in the developed world (excluding Japan) distinguished themselves by enhancing margins, completing strategic transactions, strengthening their balance sheets, and deploying their capital in a disciplined way.
• Strong cash flows powered the returns of top-quartile Japanese companies.
• Top developing-market players relied on revenue growth.

The rationales for M&A are evolving.

• ECS companies remain active in the M&A market, and most companies have ample resources for doing more deals. Overall deal volume is down since the 2007–2008 peak. In 2014, however, there was a slight uptick.
• Many players are pivoting away from tuck-in deals, opting to do fewer and larger deals that offer strategic opportunities for capturing both revenue and cost synergies.
• Adquirentes que buscam sinergias de receita devem dedicar tempo e atenção significativos à estrutura da organização combinada e à retenção, cultura e comunicação dos funcionários. Em vez de buscar a receita aumentada sozinha, os adquirentes devem considerar acordos com o objetivo de manter ou melhorar as margens. E os EUA inundaram o mercado com petróleo bruto e - na combinação com o fraco crescimento do consumo na China, a fonte de 40 % do crescimento da demanda nos últimos dez anos - reduziu os preços de 60 % em menos de um ano. As empresas de CEs com alta exposição a petróleo e gás e mineração terão dificuldades à medida que se ajustam ao crescimento mais lento nesses segmentos. Esses jogadores serão obrigados a se afastar de petróleo e gás e mineração para outros setores, como a infraestrutura, que deve ser afetada positivamente pelos preços mais baixos do petróleo. A mistura de projetos e a diferenciação competitiva nos setores direcionados são componentes críticos do sucesso. e volatilidade entre ciclos e locais.
• Developed-world players must rethink their M&A objectives. Rather than seek revenue increases alone, acquirers should consider deals with an eye toward maintaining or improving margins.
• The shift to an approach that is more oriented toward margin improvement presents acquirers with significant opportunities to rethink their organization structures and operating models.

The implications of the oil price collapse are still coming into focus.

• Increased production from Libya, Iraq, and the U.S. has flooded the market with crude oil and—in combination with weak consumption growth in China, the source of 40 percent of demand growth in the past ten years—has driven prices down 60 percent in less than a year.
• The impact on ECS players will be mixed, depending on their backlog exposure to oil and gas projects. ECS companies with high exposure to oil and gas and mining will struggle as they adjust to slower growth in these segments. These players will be compelled to pivot away from oil and gas and mining to other sectors such as infrastructure, which is expected to be positively affected by lower oil prices.

Superior TSR performance in ECS rests on six pillars.

• Companies that have the ability to access and win contracts in regions with better tailwinds generate higher TSRs.
• The right mix of projects and competitive differentiation in targeted sectors are critical components of success.
• Companies must achieve scale to win megaprojects and design-build contracts.
• The ability to conduct M&A productively is a positive attribute.
• Organizations must be fine-tuned for cost efficiency.
• The optimal portfolio balances risk, return, and volatility across cycles and locations.

Um mundo virou de cabeça para baixo

Uncertainty is a quality to be cherished. If not for it, who would dare to undertake anything?

—Villiers de L’Isle-Adam

The years since the financial crisis have been a long, tough slog for the engineering, construction, and services (ECS) industry. In terms of total shareholder return (TSR), companies focused on emerging markets have fared better than their peers operating mainly in the developed world, but neither group has come close to matching the performance of the S&P 500. In the aggregate, the 75 ECS companies in our sample delivered a median TSR of 7.0 percent from 2009 through 2014, compared with the S&P 500’s median TSR of 17.4 percent during the same period. (See Exhibit 1.) And among the 25 industry sectors tracked by BCG, ECS finished ahead of only materials and energy in average annual TSR, returning 7.1 percent compared with the median annual TSR of 12.1 percent for all sectors. (See Exhibit 2.) The showing continues a run of erratic and largely subpar TSR performance for the ECS industry that started in 2009 and has continued even after the industry’s annual TSR returned to positive territory in 2012. (See “How We Calculate TSR.”)

Os jogadores da ECS estão operando em um ambiente de concorrência sem precedentes que elevou a dinâmica histórica do setor, que favoreceu as maiores empresas, especialmente as focadas nos mercados desenvolvidos. No setor de ECS de hoje, os vencedores do setor são encontrados desproporcionalmente entre players menores focados no desenvolvimento de mercados. Essa reversão é um resultado da forte contração nos gastos com construção no mundo desenvolvido desde a crise financeira-gastos de construção na região diminuíram em 1 % de 2009 a 2014-e a ascensão concorrente de chineses, coreanos e outros players de mercado emergente no mercado global de construção. Em contraste com a crise do mundo desenvolvido, os gastos com construção cresceram 4 % na região da Ásia-Pacífico (excluindo a China), 9 % na China e 5 % na América Latina. Entre os players do mercado desenvolvido, grandes empresas japonesas, por razões que exploraremos mais adiante neste relatório, foram as mais bem-sucedidas em resultar da tendência que favorecem os mercados em desenvolvimento. reflete esse impacto. Esta é uma reversão dos anos que antecederam a crise financeira, quando as avaliações do ECS correspondiam às do S&P 500 (consulte a Figura 3.) Desde a crise, os TSRs anuais medianos do setor caíram perto do fundo de nossa classificação de TSR da indústria. Sua recuperação foi muito mais abafada do que a de outros setores e, apesar de algumas melhorias nos últimos anos, continuou a ter um desempenho inferior ao S&P 500.

The financial crisis dealt the ECS industry a blow from which it has been slow to recover, and its median annual TSR, trailing the S&P in three of the past five years (the sector slightly outperformed the S&P 500 in 2010 and 2012), reflects that impact. This is a reversal of the years leading up to the financial crisis, when ECS valuations matched those of the S&P 500. (See Exhibit 3.) Since the crisis, the sector’s median annual TSRs have fallen close to the bottom of our industry TSR rankings. Its recovery has been far more muted than that of other sectors, and despite some improvement in the past few years, it has continued to underperform the S&P 500.

In particular, although many ECS companies joined in the run-up in the broad U.S. equity market in 2013 and 2014, when the S&P 500 posted median TSRs of 32 percent and 14 percent, respectively, ECS companies’ profit growth was sluggish, and their free cash flow contributed little to TSR. The median respective ECS TSRs for those periods were 21 percent and 6 percent. The ECS industry’s stretch of underperformance reflects the sector’s lagging fundamental performance, as well as uncertainty about its future earnings potential amid a possible prolonged slump in oil prices and concerns about the construction sector’s low productivity. (See “ Resolvendo o quebra -cabeça da produtividade da construção . ”)

Continuando a tendência do ano passado, os dividendos apoiaram o ECS TSRS, o que teria parecido muito pior sem a contribuição dos dividendos. O crescimento da receita também suportou os TSRs em algum momento. A expansão da receita. TSR. Seis das 19 empresas do quartil superior estão no Japão e, se não fosse por sua presença, os jogadores em desenvolvimento do mercado teriam superado os jogadores de mercado desenvolvido no quartil superior por uma margem de dois para um. Esta forte exibição do Japão é sem precedentes nos últimos 15 anos. Os jogadores japoneses apareciam ocasionalmente no quartil superior, mas não de forma consistente ou em grande número. Cerca de 60 % das empresas de primeira linha operam principalmente na região da Ásia-Pacífico, refletindo em parte a preponderância das empresas japonesas. Os restantes jogadores de mercado emergente no quartil superior, incluindo duas empresas mexicanas, focam na América Latina. As empresas européias fizeram uma forte exibição em relação a outros jogadores do mercado desenvolvido, representando um quinto dos principais quartis e eclipsando as empresas norte-americanas, que estão ausentes no quartil superior.

Changing Times Favor a New Set of Players

This year, the top quartile of ECS companies is populated by a roughly equal mix of companies focused on developed and developing markets. Six of 19 companies in the top quartile are based in Japan, and were it not for their presence, developing-market players would have outnumbered developed-market players in the top quartile by a two-to-one margin. This strong showing from Japan is unprecedented in the past 15 years. Japanese players have occasionally appeared in the top quartile, but not consistently or in large numbers. About 60 percent of the top-quartile companies operate mainly in the Asia-Pacific region, reflecting in part the preponderance of Japanese companies. The remaining emerging-market players in the top quartile, including two Mexican companies, focus on Latin America. European companies made a strong showing relative to other developed-market players, accounting for one-fifth of the top quartile and eclipsing North American companies, which are absent from the top quartile.

Categorizado pelo modelo de negócios, mais de dois terços dos melhores desempenhos estão na construção de infraestrutura, refletindo a forte presença de empresas asiáticas no quartil superior. O WS Atkins foi o único concorrente de design e engenharia (D&E) a proporcionar desempenho superior. (Veja o Anexo 5.) Seu TSR 2014 foi de 65 %, com o crescimento da margem contribuindo com 8 pontos percentuais para TSR. 57 pontos percentuais. Investors expect robust growth in the company’s book of government infrastructure business in 2015 and have pushed up its stock price more than 60 percent since June 2014, “making it one of the most expensive stocks in the sector from a current and historical perspective,” according to an HSBC analyst report published in January 2015. The infrastructure projects include major national undertakings, such as power plants, roads, ports, and irrigation systems.

The top TSR performer of 2014 is PT Wijaya Karya, an Indonesian infrastructure-construction player with approximately $1 billion in 2014 revenues—a 14 percent increase from 2013, as measured in ringgit. (See Exhibit 5.) Its 2014 TSR was 65 percent, with margin growth contributing 8 percentage points to TSR.

The greatest contributor to the company’s TSR, though, was its expanded valuation multiple, which posted an annual increase of 57 percentage points. Investors expect robust growth in the company’s book of government infrastructure business in 2015 and have pushed up its stock price more than 60 percent since June 2014, “making it one of the most expensive stocks in the sector from a current and historical perspective,” according to an HSBC analyst report published in January 2015. The infrastructure projects include major national undertakings, such as power plants, roads, ports, and irrigation systems.

O vice-campeão entre os melhores desempenhos foi a promotora do México, o Operadora de Infraestructura (Pinfra), um jogador de US $ 513 milhões que se concentra principalmente em estradas com pedágio, mas também opera uma empresa diversificada de construção e materiais. Os negócios de construção e materiais registraram forte expansão de receita, graças principalmente ao excelente desempenho de seus segmentos de plantas e construção. A empresa também reduziu significativamente seu pesado carga de dívida e refinanciou grande parte de sua dívida restante a taxas mais baixas. Além disso, espera -se que o governo do México realize uma série de grandes projetos de infraestrutura no curto prazo, incluindo a construção de um novo aeroporto para a Cidade do México. O projeto beneficiará a Pinfra, que opera importantes estradas de pedágio que leva ao novo aeroporto e planeja construir mais em torno do novo desenvolvimento. A combinação das finanças e expectativas aprimoradas da empresa de gastos com infraestrutura aumentou aumentou a confiança dos investidores e estimulou a expansão do múltiplo de Pinfra. Concentrando -se na construção da infraestrutura, a NCC utilizou pagamentos de dividendos aumentados no ano fiscal de 2014 (e a expectativa de pagamentos mais altos sustentados nos últimos anos) para fornecer um TSR robusto. Melhorias de margem, um portfólio de propriedades mais atraentes e um livro completo de negócios domésticos reforçaram ainda mais a confiança dos investidores e aumentaram as expectativas. Por outro lado, a contribuição da margem de toda a amostra de 75 empresas diminuiu 2,6 % ao ano. A contribuição da margem dos principais artistas para o TSR cresceu quase três vezes mais rápido que o jogador médio do ECS, refletindo a crescente confiança do investidor em suas operações. O impulso de desalavancagem dos jogadores japoneses, que discutimos em mais detalhes abaixo, distorceu a mudança de amostra geral na dívida líquida. Há relativamente pouca diferença entre a contribuição dos rendimentos de dividendos para os TSRs do quartil superior e o do restante da amostra. (Consulte o Anexo 6.)

One of the strongest players focused on developed markets is Sweden’s NCC. Concentrating on infrastructure construction, NCC used increased dividend payouts in fiscal 2014 (and the expectation of sustained higher payouts in later years) to deliver a robust TSR. Margin improvements, a more attractive property portfolio, and a full book of domestic business have further bolstered investor confidence and increased expectations.

Among top-quartile companies, the margin contribution to TSR was about 1.2 percentage points annually, offsetting negative contributions from sales growth. By contrast, the margin contribution of the entire 75-company sample shrank by 2.6 percent annually. The top performers’ margin contribution to TSR grew almost three times as fast as the average ECS player’s, reflecting growing investor confidence in their operations. The deleveraging drive by Japanese players, which we discuss in greater detail below, skewed the overall sample’s change in net debt. There’s relatively little difference between the contribution of dividend yields to the TSRs of the top quartile and that of the rest of the sample. (See Exhibit 6.)

A imagem que surge da nossa análise do primeiro ano de 2014 do ECS de 2014 é muito diferente da dos anos do meio do século. (Veja o Anexo 7.) Nesses anos, o crescimento das vendas (alcançado por meios orgânicos e inorgânicos), juntamente com a margem e várias mudanças, foi a chave para o aumento do TSR, e os dividendos tiveram um papel menor, da mesma forma que hoje. E como hoje, as organizações de alto desempenho comandavam uma expansão múltipla mais rápida dos investidores. Desempenho TSR superior. As empresas japonesas usaram melhorias de margem, distribuições de caixa para os acionistas e o reembolso agressivo da dívida para alcançar o TSRS de primeira linha. Empresas de primeira linha do restante do mundo desenvolvido (excluindo o Ferrovial, que discutimos em detalhes abaixo) alcançou seus resultados ao conter a erosão em suas margens, que por sua vez beneficiaram seus múltiplos de mercado. Enquanto isso, empresas do mundo em desenvolvimento continuaram a seguir o paradigma de crescimento dos primeiros anos deste século, concentrando -se na expansão da receita para aumentar a confiança dos investidores e aumentar seus múltiplos de avaliação.

Three Routes to Superior TSR Performance

The top-quartile performers of 2014 followed three different routes to superior TSR performance. Japanese companies used margin improvements, cash distributions to shareholders, and aggressive debt repayment to achieve top-quartile TSRs. Top-quartile companies from the rest of the developed world (excluding Ferrovial, which we discuss in detail below) achieved their results by stemming the erosion in their margins, which in turn benefited their market multiples. Companies from the developing world, meanwhile, continued to follow the growth paradigm of the early years of this century, focusing on revenue expansion to build investor confidence and boost their valuation multiples.

Como mencionamos acima, a aparência de seis empresas japonesas no quartil superior é notável. Em nenhum outro ano desde 2000 tem mais de duas empresas japonesas apareceram no quartil superior. As empresas japonesas do quartil superior geraram seus TSRs através de altas distribuições de caixa para os acionistas, margens aprimoradas e desenvolvimentos macroeconômicos favoráveis. Isso inclui o aumento dos gastos com infraestrutura estimulada pelos programas de estímulo governamental do primeiro-ministro Shinzo Abe, a reconstrução após o desastre da planta nuclear de Fukushima e a engenharia e a construção relacionadas aos 2020 jogos olímpicos. Enquanto isso, os fluxos de caixa gratuitos aumentaram acentuadamente à medida que as empresas japonesas pagaram agressivamente dívidas. (Veja o Anexo 8.) No final de 2011, as empresas japonesas da ECS tinham alavancagem extremamente alta - 112,1 vezes os ganhos antes dos juros, impostos, depreciação e amortização (EBITDA), em comparação com a mediana do setor de 2,3 vezes o EBITDA. No final de 2014, as empresas japonesas reduziram seu índice de dívida para 4,7 vezes o EBITDA, enquanto a dívida média do setor subiu para 3,8 vezes a EBITA. Delevando, em conjunto com a alta expansão da margem, ajudou a produzir os TSRs que mudaram a mistura de players de desenvolvimento e mundo desenvolvido no quartil superior. TSRs principalmente através de melhorias de margem, que foram recompensadas com vários múltiplos de avaliação. Excluímos o Ferrovial, cuja taxa de alavancagem inicial extremamente alta teria distorcido o rendimento de fluxo livre de nível livre. Ao desimpedir parcialmente as apostas em vários ativos altamente alavancados em 2011 para trazer sua posição de propriedade abaixo de 50 % (para que não fosse mais necessário para consolidar os resultados do ativo em seu próprio balanço), o Ferrovial reduziu seu ônus de dívida, que, por sua vez, foi levantada em um hidrato de TSR. Reduziu a propriedade da Ferrovial a um bigode abaixo de 50 % e removeu quase 15 bilhões de euros em dívidas do seu balanço patrimonial. A Ferrovial aumentou recentemente seu endividamento ligeiramente para financiar um programa de recompra de ações. Além disso, os analistas esperam melhor desempenho dos ativos de concessão da Ferrovial no curto prazo. Categorizamos cada empresa de acordo com seu modelo dominante, seja D&E; Engenharia de Processos, Compras e Construção (EPC); construção de infraestrutura; ou concessionária. Nos casos de empresas que seguem vários modelos, usamos nossa melhor avaliação externa para identificar o modelo predominante. A Figura 9 mostra que as empresas que seguem o modelo de negócios de processo desfrutaram de um longo prazo no topo do ranking da TSR nos anos intermediários da primeira década do século. Mais recentemente, concessionárias e players de construção de infraestrutura foram ascendentes. Mas, como sempre, a entrega de um TSR superior é menos uma questão de escolher o modelo de negócios "certo" do que fazer os movimentos certos dentro desse modelo. Fundo de desempenho - contraste com os players de construção de infraestrutura, que superaram seus colegas em grande parte graças à forte exibição pelas empresas japonesas. (Veja o Anexo 10.) As empresas que utilizam o modelo D&E também foram apresentadas, mas também tiveram a gama mais estreita de resultados. Esse desenvolvimento ilustra como o valor fluiu para fora do estágio de D&E da cadeia de valor em direção aos licitantes de construção de chumbo. Mas os players de D&E são principalmente orientados para os serviços e podem, portanto, reagir relativamente rapidamente às mudanças na dinâmica do mercado e podem ser mais ágeis no ajuste de recursos e investimentos, à medida que se esforçam para recuperar suas trajetórias históricas de crescimento. Finalmente, as concessionárias continuaram a ter um bom desempenho, seus resultados correspondem aproximadamente aos da amostra geral, depois de surgirem como desempenho superior no relatório do ano passado. O desempenho da concessionária tende a rastrear o crescimento do PIB de perto; portanto, as condições econômicas aprimoradas nos mercados desenvolvidos tiveram um efeito favorável em seu desempenho.

Margins improved as a result of a pivot in the Japanese companies’ business mix toward higher-margin engineering work and away from less profitable construction. Free cash flows, meanwhile, increased sharply as Japanese companies aggressively paid down debt. (See Exhibit 8.) At the end of 2011, Japanese ECS companies had extremely high leverage—12.1 times earnings before interest, taxes, depreciation, and amortization (EBITDA), compared with the industry median of 2.3 times EBITDA. As of the end of 2014, Japanese companies had slashed their debt ratio to 4.7 times EBITDA, while the industry’s median debt climbed to 3.8 times EBITA. Deleveraging, in conjunction with high margin expansion, helped produce the TSRs that changed the mix of developing- and developed-world players in the top quartile.

The other developed-market companies in the top quartile generated their TSRs mainly through margin improvements, which were rewarded with higher valuation multiples. We excluded Ferrovial, whose extremely high starting leverage ratio would have skewed the top tier’s free-cash-flow yield. By partially divesting stakes in several highly leveraged assets in 2011 to bring its ownership position below 50 percent (so that it was no longer required to consolidate the asset’s results onto its own balance sheet), Ferrovial reduced its debt burden, which in turn lifted its TSR.

For example, the sale of about 6 percent of Heathrow Airport Holdings (the operator of Heathrow, formerly known as BAA) reduced Ferrovial’s ownership to a whisker below 50 percent and removed nearly €15 billion in debt from its balance sheet. Ferrovial has recently increased its indebtedness slightly to fund a share buyback program.

In addition to reducing its debt, Ferrovial recently delivered solid operating results, reporting revenue and EBITDA growth in the high single digits. In addition, analysts expect improved performance from Ferrovial’s concession assets in the near term.

Linking Business Models to Returns

As is usually the case in ECS, business models played a meaningful role in shaping the TSRs of individual companies. We categorized each company according to its dominant model, be it D&E; process engineering, procurement, and construction (EPC); infrastructure construction; or concessionaire. In cases of companies that follow multiple models, we used our best outside-in assessment to identify the prevailing model. Exhibit 9 shows that companies following the process business model enjoyed a long run at the top of the TSR rankings in the middle years of the century’s first decade. More recently, concessionaires and infrastructure construction players have been ascendant. But as always, delivering a superior TSR is less a matter of picking the “right” business model than it is of making the right moves within that model.

That said, companies utilizing the process-EPC business model were notable for their underperformance—in contrast to infrastructure construction players, which outperformed their peers largely thanks to the strong showing by Japanese companies. (See Exhibit 10.) Companies utilizing the D&E model underperformed as well, but they also had the narrowest range of results. That development illustrates how value has flowed out of the D&E stage of the value chain toward the lead construction bidders. But D&E players are primarily services oriented and can, therefore, react relatively fast to changes in market dynamics and can be more nimble in adjusting resources and investments as they strive to regain their historical growth trajectories. Finally, concessionaires continued to perform well, their results roughly matching those of the overall sample, after emerging as outperformers in last year’s report. Concessionaire performance tends to track GDP growth quite closely, so improved economic conditions across developed markets have had a favorable effect on their performance.

A evolução das justificativas de negociação de acordo

ECS companies continue to engage in substantial M&A activity. Although deal volume has not approached the level of 2008, the number of megadeals (those whose total transaction value is at least $1 billion) grew to three in 2014: WSP Global’s acquisition of Parsons Brinckerhoff, SNC-Lavalin’s purchase of Kentz, and Aecom’s deal for URS. (See Exhibit 11.) Moreover, most companies have ample dry powder—cash and borrowing capacity—at their command. The median ECS company in our sample has about $1 billion in dry powder, and many of the larger players have $5 billion or more.

The companies in the top three quartiles of our sample added materially to growth through acquisitions. Second-quartile players were the most acquisitive and appeared to fill some of their growth gap through M&A. Third-quartile players, in contrast, reported modest organic growth. (See Exhibit 12.) It was somewhat surprising, though, that the companies that did the most deals tended to turn in subpar TSR performance, highlighting the importance of strong deal logic, disciplined deal terms, and effective integration planning and execution.

Tomados juntos, esses desenvolvimentos ressaltam como as estratégias que recompensaram empresas durante uma era de forte crescimento de receita são mal adequadas a tempos de gastos mais restritos. Na era Precrisis, quando o crescimento da receita era robusto, os acordos de dobras em série impulsionaram o crescimento inorgânico e criaram valor. Mas, em um momento em que a margem e o crescimento múltiplo são os principais geradores do TSR, os acordos de dobra não produzem os mesmos resultados. Em reconhecimento a essa mudança, muitos jogadores estão optando por fazer menos e maiores acordos que oferecem oportunidades estratégicas para capturar sinergias de receita e custo. De fato, alguns dos maiores acordos recentes do setor não produziram retornos superiores dos acionistas. Ainda assim, o recente histórico de negócios de jogadores de sucesso da ECS, como Chicago Bridge & Iron, mostra como os adquirentes se concentram na quantificação de sinergias e executam sua captura com habilidade e diligentemente, criaram valor significativo em relação aos negócios.

This is not to say that big deals guarantee superior TSR performance. In fact, some of the industry’s largest recent deals have not produced superior shareholder returns. Still, the recent deal history of successful ECS players, such as Chicago Bridge & Iron, shows how acquirers that focus on quantifying synergies and execute their capture skillfully and diligently have created significant value from their deal making.

Sinergias ocupam o centro do palco

A experiência de fusões recentes na indústria sugere que as sinergias de custo geralmente são iguais a 1 a 3 % das receitas anuais da meta. A maioria das sinergias de custo se relaciona com as reduções da contagem de cabeças-particularmente a consolidação e o racionalização das funções de back-office. (Veja o Anexo 13.) A integração também oferece uma oportunidade para reduzir a complexidade e aprimorar a responsabilidade da organização combinada. Os adquirentes podem capturar economias adicionais aplicando os princípios de desamparação ao design da organização integrada. Vãos gerenciais ampliados de controle e reduções no número de camadas organizacionais podem não apenas produzir economia de custos, mas também aumentar o moral e resultar em uma organização mais eficaz em geral. Além de sinergias da contagem de cabeças, outras sinergias de custo que os adquirentes devem buscar ativamente incluem racionalização de compras (direta e indireta), a consolidação de locais físicos, a eliminação dos custos públicos da meta de aquisição e a harmonização de processos e sistemas.

Em muitos casos, é mais fácil (mas de forma alguma fácil) realizar sinergias de custo do que obter sinergias de receita. No entanto, ao integrar currículos de projeto, modelos de preços e gerenciamento de licitação, as empresas podem ajudar a conquistar grandes vitórias que estariam fora de alcance antes da aquisição. Uma grande vitória do projeto de US $ 1 bilhão ou mais pode ser suficiente para justificar um acordo inteiro. Em uma indústria intensiva em capital humano, como a CES, as pessoas são ativos geradores de receita e a chave para capturar sinergias de receita. Isso não significa que as empresas não devem buscar sinergias de custo relacionadas à contagem de cabeça. Muito pelo contrário: as sinergias devem ser buscadas agressivamente não apenas para justificar o acordo, mas também para reinvestir os recursos na entidade recém -combinada. O processo para capturar essas sinergias, no entanto, precisa ser justo, transparente e expedito, para que a empresa combinada possa mudar sua atenção para ganhar novos negócios e envolver e reter talentos importantes.

Hence, acquirers seeking revenue synergies must devote significant time and attention to the structure of the combined organization and to employee retention, culture, and communication. In a human-capital-intensive industry such as ECS, people are themselves revenue-generating assets and the key to capturing revenue synergies. This does not mean that companies should not pursue head-count-related cost synergies. Quite the opposite: the synergies should be pursued aggressively not only to justify the deal but also to reinvest the proceeds in the newly combined entity. The process for capturing these synergies, however, needs to be fair, transparent, and expeditious so that the combined company can shift its attention to winning new business and engaging and retaining key talent.

Embora essas observações pertencem a todos os jogadores da ECS, eles são particularmente relevantes para os jogadores desenvolvidos do mundo, o que deve repensar seus objetivos de fusões e aquisições. Em uma época em que o desempenho do TSR depende da manutenção ou melhoria das margens, a receita aumenta por si só não satisfaz os mercados, que desejam ver lógica de negócio forte, captura eficaz de sinergia e um foco constante na eficiência de custos. O princípio da organização corporativa é? A empresa combinada deve ser organizada por região, linha de produtos ou segmento?

Three Essentials for Engaging Key Talent amid Consolidation

Organization design options raise particular questions for ECS companies, including the following:

• What is the corporate organizing principle? Should the combined company be organized by region, product line, or segment?
• As funções de suporte devem ser centralizadas ou incorporadas no suporte do projeto? Quais são as linhas de relatório para os executivos? Quais são as linhas de relatório nos projetos? A falha em abordá-los de frente para a frente prejudica a captura de sinergia e aumenta o risco de perder talentos importantes durante a integração. (Consulte “Redeseign para a eficiência do custo e da organização.”)
• How should the project organization be structured? What are the reporting lines to executives? What are the reporting lines within projects?
• And last, but definitely not least, having addressed other complexities, how can the organization be optimally streamlined to improve decision making, enhance accountability, and improve morale?

These are critical questions for any integration. Failure to address them head-on jeopardizes synergy capture and raises the risk of losing key talent during the integration. (See “Redesigning for Cost and Organization Efficiency.”)

Consolidating to achieve cost synergies while keeping the organization’s critical talent engaged is the key to capturing revenue synergies and enabling sustained TSR excellence. In our experience, we have seen that companies that focus on the three moves outlined below demonstrably and significantly improve the odds of successful postmerger integration and reorganization.

Linking Strategy to Organization Design. For starters, it is essential to decide on the combined corporation’s new strategy and then build the optimal organization to support execution of that strategy. All too often, companies try simply to meld two organizations together without first identifying key customers and reaching alignment on how the new organization can best serve them. As a result, multiple teams try to follow the same targets, wasting valuable resources. To avoid that pitfall, it is necessary to clarify the roles and responsibilities of the various teams and specify which group owns what parts of the business and which clients.

Rethinking the Organization to Win Megaprojects. The shift to deal logic that is oriented more toward margin presents acquirers with significant opportunities to rethink their organization structures and operating models. ECS leaders must decide how they should revamp their organizations to attack complex questions related to design-build projects, integrated delivery, and public-private partnerships. At the same time they must determine how to integrate project résumés, pricing models, tender management, and other priorities—crucial considerations when one major project win of $1 billion or more can justify a deal premium.

Designing Layer by Layer, Starting from the Top. In the integration and reorganization process, it is just as important to choose, deploy, and empower the right leaders for building support and trust within the organization. The organization should be designed from the top down, starting with the office of the CEO and continuing through each management layer, with managers in each layer choosing their direct reports. This procedure ensures that management will be able to identify and approach top talent much more easily and build the optimal organization.

We cannot stress enough the importance of initiating reorganization efforts before the deal has closed. It is always easier for an organization to act from a position of strength than to react from a position of perceived weakness, which has a profound impact on talent retention.

The Oil Price Collapse: A Long-Term Challenge

The 60 percent fall in oil prices during the second half of 2014 has affected ECS companies, but the implications of the collapse are still coming into focus. The price drop was the result of the emergence of an oversupply of roughly 1 million barrels per day. The global liquids supply grew by 2 million barrels per day from 2013 through 2014, with important contributions from Libya, Iraq, and the U.S., which has dramatically stepped up shale oil extraction. Simultaneously, demand growth slowed to 900,000 barrels per day as weak demand from China—the source of 40 percent of demand growth during the past ten years—and slow-growing European economies sent prices into a tailspin.

Producers Lose, Consumers Win

The price collapse has presented producers with a vexing quandary. To make money over the long term, producers need oil prices in the range of $75 to $100 per barrel, and it’s not at all clear how and when prices will rebound to that level from their current range of $60 to $70 per barrel. For now, producers must cope with sharply lower revenues and limited access to new financing. As a result, they are cutting their expected capital spending by an estimated 20 percent in 2015 and delaying energy-related investments or changing their mix. This pressure could lead ECS companies that serve the oil and gas sector to sell noncore assets and outsource noncore activities, which might open up new opportunities for investors and service providers.

Em nível nacional, os países que dependem fortemente das receitas da indústria de petróleo para financiar seus orçamentos estão se tornando uma recessão iminente: eles estão cortando gastos e atrasando os principais projetos - incluindo construção e infraestrutura. Essa desaceleração afetará não apenas os países produtores de petróleo no Oriente Médio, mas também nas economias regionais de países mais diversificados economicamente, como Austrália, Canadá e EUA

Condições para os consumidores de petróleo provavelmente se tornarão mais favoráveis. Os importadores do petróleo se beneficiarão, pois os preços mais baixos do petróleo levarão a um crescimento mais forte do PIB. Da mesma forma, a demanda por infraestrutura provavelmente aumentará, graças à maior produtividade em toda a economia. O setor de manufatura intensivo em energia também deve se beneficiar por meio de reduções acentuadas no custo de uma entrada chave. (Veja o Anexo 14.) Mas os efeitos da queda dos preços do petróleo nos jogadores da ECS variam de acordo com a mistura de seus projetos de atraso e seu foco e experiência no setor. À medida que o supercicleta de exctração mineral de décadas diminui e o crescimento nas barracas de construção de petróleo e gás e mineração, os jogadores do ECS com forte exposição no setor de energia ficarão sob pressão severa. Os preços mais baixos dos recursos são iguais a menos usinas, refinarias, plataformas de petróleo e minas-em detrimento das empresas de ECS focadas em energia. O CAGR para a construção de petróleo e gás foi de 18 % de 2004 a 2008 e 10 % de 2009 a 2014. Esperamos que essa taxa diminua para 4 % de 2015 a 2019.

A Mixed Message for ECS Companies

In the aggregate, the price of oil has little correlation with ECS valuations. (See Exhibit 14.) But the effects of the oil price slump on ECS players vary according to the mix of their backlog projects and their sector focus and expertise. As the decades-long mineral-extraction supercycle slows and growth in oil and gas and mining construction stalls, ECS players with heavy exposure in the energy sector will come under severe pressure. Lower resource prices equal fewer power plants, refineries, oil platforms, and mines—to the detriment of energy-focused ECS companies. The CAGR for oil and gas construction was 18 percent from 2004 through 2008 and 10 percent from 2009 through 2014. We expect that rate to slow to 4 percent from 2015 through 2019.

By contrast, the positive impact of lower prices for oil-importing countries, consumers, and energy-intensive manufacturing will fuel growth in infrastructure demand and spending. ECS companies, as well as infrastructure investors and operators, are well positioned to benefit from a prolonged period of low oil prices.

The price downturn will also likely spur increased industry consolidation—and hence M&A—as companies build scale and attempt to diversify their order books away from oil and gas projects and into new growth segments, such as infrastructure.

Conclusions and Recommendations

É claro que a turbulência que bufa a indústria da ECS desde o início da crise financeira não diminuiu. Pelo contrário, a indústria - e, de fato, a economia mais ampla - pode entrar em um novo período de volatilidade. As empresas de CEs serão pressionadas para sustentar o forte desempenho da TSR, mas existem maneiras concretas de inclinar as chances a seu favor. As empresas que classificam consistentemente altas serão aquelas com habilidades demonstradas para fazer o seguinte:

The Six Pillars of Sustainably Superior TSRs

We believe that in the years ahead, the TSRs of the industry’s top performers—those that deliver not simply growth but profitable growth—will rest on six pillars. The companies that rank consistently high will be those with demonstrated abilities to do the following:

• Ganhe acesso e ganhar contratos em regiões com ventos positivos. (Veja o Anexo 15.) As empresas da ECS devem, portanto, encontrar um equilíbrio. Ao manter posições fortes em seus mercados de origem, onde seus fortes relacionamentos com clientes e parceiros lhes dão uma vantagem e um "direito de vencer", eles também devem cultivar acesso a mercados com ventos positivos de crescimento. Cultivar esse acesso é uma tarefa difícil e delicada, no entanto. Projetos internacionais exigem as estratégias apropriados de entrada e parceria e devem ser realizadas em escala. Como já apontamos antes, os atores globais fragmentados têm um desempenho inferior, em vez de se beneficiar de suas posições internacionais. Eles devem se concentrar em projetos para os quais têm competência técnica, currículos fortes, capacidade de atingir a escala e a capacidade de agregar valor único às equipes de design-construção. Eles se beneficiarão de serem inteligentes e seletivos em setores com fortes ventos de crescimento. (Veja o Anexo 16.) Os gastos em projetos relacionados a recursos, como minas e extração de petróleo e gás, diminuíram a velocidade, e uma recuperação moderada em projetos comerciais e infraestrutura de transporte não pegou toda a folga. Portanto, é mais importante do que nunca avaliar a vantagem competitiva e a capacidade de gerar lucros em cada região, setor e tipo de projeto dentro do portfólio. Developed markets are staging a comeback, but emerging markets still post the highest growth rates and will continue to do so. (See Exhibit 15.) ECS companies must therefore strike a balance. While maintaining strong positions in their home markets, where their strong relationships with customers and partners give them an edge and a “right to win,” they must also cultivate access to markets with positive growth tailwinds. Cultivating that access is a difficult and delicate task, however. International projects demand the appropriate entry and partnering strategies and must be done at scale. As we have pointed out before, fragmented global players underperform rather than benefit from their international positions.
• Cultivate the right mix of projects and competitive differentiation in targeted sectors. With sizable segments of the ECS market posting little—or even negative—growth, companies must be careful in picking their projects. They must focus on projects for which they have technical competency, strong résumés, ability to attain scale, and the capacity to add unique value to design-build teams. They will benefit from being smart and selective in sectors with strong growth tailwinds. (See Exhibit 16.) Spending on resource-related projects such as mines and oil and gas extraction has slowed, and a moderate rebound in commercial projects and transportation infrastructure has not picked up all the slack. So it’s more important than ever before to evaluate competitive advantage and the ability to generate profits in each region, sector, and project type within the portfolio.
• ATENDE A escala para ganhar megaprojetos e contratos de design-construção. (Ver Anexo 17.) Da mesma forma, a participação dos contratos de design-construção está aumentando, principalmente em grandes projetos em que a ação aumentou de 37 % para 53 % em menos de uma década. (Veja Anexo 18.) Para ter sucesso nesse ambiente, as empresas da ECS precisam da experiência e pegadas globais que ganham contratos para megaprojetos, bem como parcerias bem escolhidas que lhes permitem fechar lacunas de capacidade onde aparecem. A escala que a fusões e aquisições oferece oferece aos jogadores da ECS vários benefícios, incluindo amplitude e profundidade técnicas; a capacidade de mobilizar recursos rapidamente; a força financeira e a flexibilidade para assumir projetos grandes, arriscados e de preço fixo; Excelência em execução; e economias de escala. Mas a M&A não funcionará conforme planejado, sem um forte foco no gerenciamento de riscos, captura de sinergia e gerenciamento e retenção de talentos profissionais. As organizações devem estar mais magras e otimizar suas configurações, colocar os principais talentos nos principais papéis, concentrar seus recursos nos segmentos de mercado mais lucrativos e enfatizar a excelência operacional. O preço do petróleo caiu 60 % e mostra pouco sinal de recuperação em breve. A demanda em desaceleração do mundo em desenvolvimento, especialmente a China, também crimpou os preços de muitas outras commodities, especialmente os minerais. Esse desenvolvimento terá grandes efeitos de ondulação em toda a economia global e exigirá que as empresas de CEs façam ajustes significativos. Os jogadores precisam garantir que seu portfólio possa suportar esses choques e garantir a sustentabilidade e o crescimento a longo prazo. Large projects are getting larger. (See Exhibit 17.) Similarly, the share of design-build contracts is increasing, particularly in large projects in which the share has increased from 37 percent to 53 percent in less than a decade. (See Exhibit 18.) To succeed in this environment, ECS companies need the experience and global footprints that win contracts for megaprojects, as well as well-chosen partnerships that allow them to close capability gaps where they appear.
• Build scale and skills through acquisitions. M&A is still an important engine of TSR performance among developed-world players. The scale that M&A affords offers ECS players several benefits, including technical breadth and depth; the ability to mobilize resources quickly; the financial strength and flexibility to take on large, risky, fixed-price projects; execution excellence; and economies of scale. But M&A won’t work as planned without a strong focus on risk management, synergy capture, and professional talent management and retention.
• Redesign operations for cost and organizational efficiency. Profitability counts far more than ever before in ECS, and winning companies will boast a combination of excellence in pricing (and hence business intelligence), procurement, and operational effectiveness. Organizations must be leaner and optimize their setups, place top talent in key roles, focus their resources on the most profitable market segments, and emphasize operational excellence.
• Build the optimal project portfolio that balances risk, return, and volatility across cycles and regions and suits the player’s own needs, strengths, and weaknesses. From the middle through the end of 2014, the price of oil fell 60 percent, and it shows little sign of rebounding anytime soon. Slowing demand from the developing world, especially China, has also crimped the prices of many other commodities, especially minerals. This development will have major ripple effects across the global economy and require ECS companies to make significant adjustments. Players need to make sure that their portfolio can withstand such shocks and ensure long-term sustainability and growth.

Closing Thoughts

A competição na indústria da ECS continua se intensifica à medida que os participantes do mundo em desenvolvimento continuam a expandir suas capacidades técnicas e sofisticação e os maiores players do mundo desenvolvido aumentam e aprimoram sua capacidade de competir em mais regiões e setores. Comparado com indústrias como a fabricação de automóveis, na qual quatro OEMs gigantes dominam o mercado, ou refrigerantes, nos quais a Coca-Cola e a PepsiCo governam o poleiro, os CEs permanecem altamente fragmentados e nos estágios iniciais da globalização. Esperamos que o mercado continue a se organizar - não sem um grau de irracionalidade e volatilidade - no futuro próximo. Não há resposta certa. Ou melhor, a resposta certa depende do ponto de partida de cada empresa, ambiente competitivo e aspirações estratégicas. Tudo o que é claro para as empresas da CES é que seu slog longo e difícil não ficará mais fácil em breve. Wurzbacher. Jeff Hill

How should ECS companies negotiate this uncertain and uneven terrain? There is no right answer. Or rather, the right answer depends on each company’s starting point, competitive environment, and strategic aspirations. All that is clear for ECS companies is that their long, tough slog will grow no easier anytime soon.

Acknowledgments

The authors wish to acknowledge the contributions of Win Chia, Hady Farag, Mikko Fischer, Dan Lau, David Taube, Lukas Wickart, and Christine Wurzbacher.